泸州老窖：出厂价正式上调=业绩确定增长

    泸州老窖年报符合我们的预期:11年实现营业收入84.3亿,增长56.9%;归属于母公司净利润29.1亿,增长31.7%;EPS2.084元,其中华西证券贡献0.109元,白酒主业贡献1.974元。四季度单季营业收入28亿,同比增长74.3%;净利润9亿,同比增43.6%。分红预案为每10股派现14元。

    投资评级与估值:预计12-14年EPS分别为2.875元、3.738元和4.671元,增长38%,30%和25%,其中华西证券贡献的EPS分别为0.075元、0.103元和0.103元,转让股权部分投资收益约为1.6亿(税后)。白酒贡献的EPS分别为2.678元、3.635元和4.568元,分别增长34.1%、35.3%和25.7%。一季报净利润预计增长40-45%。目前股价对应于12年PE14.6倍,维持买入评级。

    关键假设点:12-14年国窖1573(含中国品味)销量增长20.5%、12.8%和5.7%,吨酒价格上升22%、21%和16%。

    有别于大众的认识:1、年报主要看点:(1)酒类业务快速增长,其中高档酒收入增长60%,中低档酒收入增长55%。预计全年1573销量在3900吨左右(若含赠酒约4400吨),次高端窖龄酒11年收入约10亿(含税),金奖特曲收入3.2亿(含税)。(2)11年下半年包材、人工成本等快速上升致使毛利率下降3.2个百分点。其中,高档酒毛利率为81.9%,下降2.3个百分点,中低档酒毛利率为29.9%,下降6.1个百分点。(3)预收账款达到25.5亿,较三季度增加14.9亿。2、公司全年收入目标较高,具体规划如下:(1)1573提价为主,适当放量(11年销量较高)。1573目前计划外出厂价889,计划内619,计划内外比约为5:5,等同出厂价为714元。(2)窖龄酒、金奖特曲计划含税收入翻一番。(3)公司今年又开发了一些新品牌系列酒,定价在200元以上,定位于中高端,部分规划收入(含税)过亿。(4)销售策略方面,公司计划12年建成专卖店1000家,建立300人的国窖1573品牌顾问队伍,其他品牌则延续“大招商、招大商”的方针来发挥渠道力。但受制于目前行业性的高端白酒终端销售平淡的特殊情况,公司2月份以来1573都有所控货,如何平衡好公司销售目标以及经销商库存是公司现在面临的一个重要问题。3、公司11年转让华西证券股权的相关收益将在12年予以确认。预计此部分投资收益约为1.6亿(税后),增厚EPS0.11元(详见表1)。4、湖南武陵32.9%股权转让有助于公司集中精力于主业,若年底前完成可增厚12年EPS约1.4%。

    股价表现的催化剂:旺季来临时渠道库存逐渐消化;出厂价正式上调。

    核心假设的风险:行业竞争越发激烈;行权前管理层希望股价上涨动力不足;宏观经济减速下,终端需求有所放缓(此次终端指导价涨幅较大)。