中国海诚：国企改革试点+参股长泰股份

    核心观点:

    1.事件

    公司7月21日发布公告:7月18日公司广州子公司联合湖南星大建设集团有限公司与湛江市粤丰环保电力有限公司签订了《湛江市生活垃圾焚烧发电厂工程设计采购施工EPC总承包合同》,合同金额5.67亿元,合同工期16个月。

    双方约定:发包方于合同签订后七日内支付4,530万元,于土建和设备安装进场后十五日内支付5,280万元;工程进度款按月支付;预留合同总价的10%为工程保修金,至工程保修期满支付。

    2.我们的分析与判断

    (一)设计带动总包,规模快速成长。

    公司由设计先导,带动总包工程收入规模快速增长。2004-2013年,公司咨询服务类业务收入从4.36亿上升至14.8亿,CAGR达14.56%。咨询服务类业务中,设计仍处于产业链首端,是公司承包业务持续增长的基石。公司大力拓展承包业务,承包业务收入增幅明显,从2004年的0.77亿增长至2013年的43.94亿,年复合增长高达56.8%。公司承接环保工程EPC项目,属于设计带动总包战略的又一次重大进展。

    (二)环保拓展打开持续成长空间并提升估值。

    公司逐步开拓环保、医药化工等新兴领域设计、工程及运营业务。我们测算至2015年医药化工/污水处理/垃圾焚烧投资规模分别达5600/450/280亿,CAGR24.4%。我们判断公司将在环保等新业务领域逐步进行全国布局,新兴领域广阔的成长空间与公司丰富的历史业绩将协助公司持续获取订单,并带动估值中枢逐步上移。

    公司上海总部、北京公司、长沙公司、广州公司等皆在环保工程领域具有业务专长,并多次在污水治理和垃圾处理领域获得国家级奖励。在污水处理领域,长沙子公司承接的南通经济开发区的整体水处理工程总包项目是第一个规模较大的EPC项目;公司承接的光明乳业中央工厂规模是世界最大的,公司为其量身定制的“中水循环”和“沼气利用”等装置让其能耗比常规减少1/3。在固废领域,公司历年承接过宁波北仑工业固废处置站一期焚烧处置工程,上海市普陀去生活垃圾综合处理厂,义乌双峰环保热电有限公司垃圾焚烧热电工程等业务。,公司涉足的新领域还包括基于造纸技术的锂电池隔膜研发,已获两项专利;广州子公司在垃圾焚烧领域实力强劲,在很多二、三线城市承担设计业务。本次湛江垃圾焚烧发电EPC项目是公司及子公司在市政环保细分领域垃圾焚烧行业签订的第一个有相当规模的EPC总承包合同。公司后续还将拓展至环保工程运营端。

    (三)国企改革试点提升公司机制活力与业绩弹性。

    7月2日,国务院国资委宣布母公司中国轻工集团公司进行建设规范董事会工作试点,迈出公司机制改革第一步。建设规范董事会在制度设计上有四个目的:一是实现决策组织与执行组织的分离与制衡,有效发挥董事会在重大决策、风险管控等方面的独立性、规范化作用,充分发挥经理层在执行决策、内部管理等方面的专业化、有效性作用。二是促进企业真正实现集体决策、科学决策。三是有利于实现决策组织的动态优化管理。四是有助于逐步实现国资委对国有企业管理方式的转变。建立规范董事会后,国资委会将有关考核、薪酬、经理人员选任等职权逐步移交董事会,由董事会对企业进行更加有效的个性化管控。我们判断,随着集团外部董事的正式到位,该试点落地将使集团与公司逐步走向规范的治理结构,管控运行体系建设再上新台阶,长期提升公司业绩弹性。

    (四)参股长泰股份有助于提高未来长期投资收益。

    公司全资子公司中国轻工业长沙工程有限公司参股11.63%的长泰股份(长沙长泰机械股份有限公司)已于5月29日预披露,长泰主营业务为智能制造成套装备的研发,核心业务为造纸完工段智能装备和工业机器人应用系统,2013年收入占比分别为76.10%、23.52%。公司是国内造纸行业完工段高端设备的龙头公司之一,造纸完工段装备包括纸卷包装运输系统、高速精密平板切纸机,产品线完备;工业机器人应用系统包括智能铸造生产线、智能焊接生产线,已进去汽车、工程机械、轨道交通等行业。公司2013年营收/归母净利润为3.35亿/0.33亿,我们判断长泰股份有助于协同提高公司造纸等领域的经营效率,上市后也将大大提高投资收益。

    (五)二次股权激励有助于公司业绩长期稳定释放。

    综合公司前期一二期股权激励条件,测算2013-2017年业绩CAGR至少需达15.05%才满足前后两期激励计划行权条件,考虑到每年至少需达到对标企业75分位值,则潜在增速更高。丰富的历史业绩、卓越的设计团队、齐备的资质、全国化的渠道,承国企改革春风,老牌建筑央企将驶入增长快车道。

    3.投资建议

    我们预测公司2014/15/16年EPS分别为0.65/0.81/1.01元,2014~2016年CAGR达25.2%,考虑到公司作为轻工行业咨询施工龙头及国企改革排头兵,给予公司15年20倍PE估值,目标价16.20元,维持“推荐”评级。

    4.风险提示

    固定资产投资规模波动、应收账款无法及时回收、区域扩张不达预期等。（银河证券）