银行行业：超额收益窗口已经打开

    核心观点：

    12 月20 日，中国人民银行公布12 月贷款市场报价利率（LPR）为：1 年期LPR 为3.8%（较11 月报价下调5BP），5 年期以上LPR 为4.65%（较11 月报价持平）。上一次LPR 调降还是2020 年4 月份，时隔20 个月，LPR 再次调降，市场关注度高，信号意义强，我们点评如下：

    央行在学习中央经济工作会议精神的党委会议中提到“持续释放贷款市场报价利率改革潜力，促进企业综合融资成本稳中有降”，下调一年期LPR报价是题中应有之意。本次LPR 报价只降了1 年期，未调5 年期，一方面是由于五年期LPR 与房地产贷款关联度更高，在“房住不炒”的基调下，调整更加审慎。另一方面，由于大部分五年期以上贷款重定价时点集中在1 月1 号，此时调整对存量按揭定价冲击较大，银行体系报价倾向于绕过年底时点，而且存量定价调整对增量的意义不大。所以调1 年不调5 年短长端非对称降息兼顾了稳定政策预期和维护银行息差的平衡。当然，如果后续经济和地产领域压力持续超预期，不排除后续继续下调MLF 和5 年期LPR 利率。

    让利实体需要银行资本可持续性。自从2020 年底中央经济工作会议提出两个新提法“宏观政策可持续性”和“多渠道帮助银行补充资本”之后，央行主要采用引导负债成本下降的手段来引导终端利率下行，监管对于银行释放利润补充资本的态度出现了逆转。这些都说明，宏观政策的可持续性需要银行资本的健康补充，而资本补充的主要来源是内生资本留存即盈利。因此我们认为，后续单方面持续压降银行资产端利率的可能性较低，央行更多会通过降低银行体系负债成本引导银行降低实体融资成本。

    降息有助于稳定经济增长降低信用风险。现实经济世界是个联动系统，降息利好实体融资的可持续性，从而稳定经济增长降低信用风险。实际上，我们在过去的报告中反复提到过，实体回报率的下行如果不及时地反映在贷款利率上，实体债务的可持续性将下降，信用风险暴露带来的冲击将远大于息差冲击，银行估值变动的主要驱动因素就是资产质量，厘清这一点，我们就知道，降息对银行可以是利好。事实上，过去多轮银行股价上涨都发生在息差下行的过程中，银行股是总量相关行业，息差的逻辑只是在个体比较中才有意义，而且是在资产质量风险缓和的环境下才有意义。

    投资建议：当前宏观政策稳增长的方向已经确认，财政、货币、信用、产业等政策均在有所作为，预计后续经济预期会逐步改善，银行板块配置价值进一步提升，超额收益窗口已经打开。

    风险提示：（1）疫情反复超预期；（2）财政发力不及预期（广发证券）