建筑工程：信用及财政边际有改善 短期估值驱动

　　事件：

　　7月23号国常会提及“积极财政政策要更积极”、“加快今年1.35万亿地方政府专项债券发行和使用进度，在推动在建基建项目上早见成效”、“引导金融机构按照市场化原则保障融资平台合理融资需求”、“推进建设和储备一批重大项目”。财政方面积极信号也已释放，预期三季度基建投资及项目开工边际将显着改善。

　　资管新规细则等政策落地，严监管、去杠杆的大方向未变，执行层面有一定缓和，对前期流动性冲击所带来的信用风险进行了一定的纠偏。

　　点评：

　　昨日之日不可留

　　我们判断基建链条，或者是TO-G链条的建筑企业，2018H1业绩增速会有一定放缓。主要还是由于前期地方城投债务压力较大、建筑企业(尤其是民营企业)融资收紧因素影响。政策微调之后，社融、基建投资、企业微观会有阶梯性滞后，判断最快三季报才能看到微观改善。短期数据偏弱并不会影响整体建筑板块下一阶段的投资逻辑。

　　信用边际改善，全链条受益

　　资管新规细则落地、以及国常会“引导金融机构按照市场化原则保障融资平台合理融资需求”等表述，表明业主方(城投)-施工企业(建筑企业)融资压力有望得到缓解。城投债务危机的缓和，降低了建筑企业呆坏账风险，同时其应收账款逾期风险的削减也缓解建筑企业后续融资的压力。

　　财政信号转为积极，基建投资增速底部确立

　　1-6月，我国基建投资累计同比(不含电力)约为7.3%，增速较去年同期下滑13.7个百分点，为近年最低水平。上半年度，基建投资增速下滑主要受1)城投债务危机，2)PPP清库，两者影响较大。城投融资压力缓解将有利于现有工程续建。未来，城投融资总体规模难有大幅增长，我们判断基建投资将主要依靠财政表内支持(地方债)以及PPP模式所驱动。国常会提及“推进建设和储备一批重大项目”、“加快今年1.35万亿地方政府专项债券发行和使用进度”，货币和财政双双发力，将助力下半年基建投资边际改善。

　　此外国常会通过了“石化产业规划布局方案，要求安全环保优先，并支持民营和外资企业独资或控股投资”。石化化工投资有望依旧维持快速增长。

　　Q2建筑行业低配，短期更受估值驱动

　　建筑板块历史上业绩增长较为稳定，收益率波动受估值影响较大。2018Q2，建筑板块持仓占比处于历史低位，仅为0.71%。随着融资预期以及基建投资预期的边际改善，基金配置比重有望回升。

　　投资建议

　　预期改善驱动建筑板块整体估值提升。现阶段，优选有安全边际及业绩确定性的标的，关注中国化学(订单及收入已显着改善、下游石化需求维持高位、前期估值压制受建筑板块影响较大)、【、】(主业工程咨询服务并非资金驱动型业务，经营性现金流健康，业绩增长有确定性且估值处历史区间底部)。

　　信用边际改善，理论上应是信用利差最大的民营建筑企业最为受益，但现阶段银行仍倾向于向城投、央企或国企投放资金。因而亦可关注建筑央企如【、】等，以及优质区域的地方国企如上海建工、山东路桥等。

　　风险提示：

　　宏观政策调整风险、地方债务风险、公司业绩不及预期